5 způsobů přerozdělování kapitálu a jejich vliv na hodnotu investice

Hlavní a nejdůležitějších odpovědností vedoucího týmu společnosti je přerozdělování kapitálu = rozhodnutí o tom, kam investovat přebytek kapitálu firmy. Na druhé straně, jako akcionáři je naším úkolem zajistit, aby vedení spravovalo firmu zodpovědně a dobře alokoval kapitál, protože to může mít zásadní dopad na naše dlouhodobé výnosy z investice do této firmy.

Existuje 5 způsobů, jak může vedení firmy „utrácet“ (investovat) peníze a každý z nich má dopad na hodnotu firmy:

• organické reinvestice (organic reinvestment)
• fúze a akvizice (mergers & acquisitions)
• splácení dluhů (debt paydown)
• výplata dividendy (dividend payments)
• zpětné odkupy akcií (share repurchases)

 

Č.1: Organické reinvestice

Organická reinvestice znamená, že firma investuje přebytečnou hotovost zpět do hlavní činnosti podniku tak, aby firma buď rozšířila svou činnost nebo zvýšila efektivitu současné činnosti. Organické reinvestice jsou nejjednodušší a jasně daná forma rozdělení kapitálu.

Rozhodnutí, zda reinvestovat finanční prostředky, je závislé na dvou faktorech:

• kapacita (Capacity): kolik kapitálu lze rozumně reinvestovat za jednotku času, než dojde k poklesu návratnosti
• ziskovost podnikatelských (Business Profitability): obvykle měřená návratností investovaného kapitálu (ROI = return of invested capital), což dává přehled o tom, jaký výnos lze očekávat z reinvestovaného kapitálu

V ideálním případě by firma měla mít víc příležitostí s vysokou návratností investovaného kapitálu a velkou kapitálovou kapacitu. Zářným příkladem byl v 70. letech Wal-Mart (WMT). Společnost získávala velmi vysoké výnosy otevíráním nových a nových obchodů a kapacita (místo) pro nové obchody byla téměř nevyčerpatelná. To samozřejmě vedlo k pozoruhodným výnosům a investoři, kteří tuto příležitost zavčasu poznali, tak na tom hodně vydělali.

Ale je důležité mít stále na paměti, že mnoho podniků prostě a jednoduše nemá na výběr, zda bude nebo nebude reinvestovat. Hezky to řekl Charlie Mungera:

Existují dva druhy podniků: První vydělá dvanáct procent a vy si je můžete na konci roku vyplatit jako zisk. Druhý též vydělá dvanáct procent, ale veškerou tuto hotovost musí znovu investovat – nemá nikdy hotovost nazbyt. Připomíná mi chlapíka, který prodává stavební zařízení – podívá se na použité stroje stojící na jeho dvoře, které zákazníci vrátili poté, co si koupili nové, a říká: „Támhle stojí všechny moje výnosy, korodují na mém dvoře.“ Takový druh podnikání nemáme rádi.

Klíčovým faktorem je, že příležitosti k organickému růstu by měly mít tři charakteristiky: měly by mít vysokou návratnost investovaného kapitálu, velkou kapacitu na získání nového kapitálu a možnost výběru hotovosti z podnikání, pokud by to bylo žádoucí.

Č.2: Fúze a akvizice

Fúze a akvizice přinášejí změny = dokáží i kompletně změnit podnikání (hlavní činnost) firmy, jsou to tedy jedny z nejrizikovějších alokací kapitálu, které může firmy udělat. Kromě toho ne všichni investoři si mohou myslet, že fúze, či akvizice, jim opravdu vytvoří nějakou novou hodnotu.

Zda má nebo nemá fúze či akvizice smysl, je velice závislé na podmínkách dané dohody. Dobré fúze a akvizice by měly mít následující charakteristiky:

1. Rozumná kupní cena (čím nižší, tím lépe)
2. Financována prostřednictvím hotovosti v rozvaze nebo dluhem – nikoliv vlastním kapitálem

Fúze a akvizice jsou velmi komplikované, proto by investoři každou fúzi a akvizici měli analyzovat případ od případu.

Č.3: Splácení dluhu

Ze všech technik přerozdělování kapitálu, které firmy používají, je splácení dluhů/půjček nejpřehlednější. Návratnost dosažená splacením dluhu je jasně dána a je dobře známa dopředu, protože se rovná úrokové sazbě spláceného dluhu.

Ale přesto je třeba, aby byli investoři opatrní. Jen proto, že splácení dluhu je předvídatelná strategie přerozdělování kapitálu, tak to neznamená, že jde o atraktivní strategii. V dnešním ekonomickém světě s nízkými úrokovými sazbami téměř vždy bude existovat lepší způsob, jak by firma měla své peníze „utrácet“, než aby splácela dluhy, které mají nízkou úrokovou sazbu.

Č.4: Výplata dividend

Výplata dividendy je jádro toho, o čem zde na IG webu a Sure Dividend, píšeme. Dividendový výnos je jedním z faktorů, které patří mezi 8 Pravidel dividendových investic. A to z důvodu, že akcie platící dividendy, mají tendenci překonávat širší akciový trh v dlouhodobém horizontu. Teoreticky by tomu tak být nemělo. Především proto, že dividendy podléhají nepříznivému dvojímu zdanění (na straně firmy a pak znovu u akcionáře) a takže papírově jsou na tom hůř než zpětný odkup akcií.

Proto se lze důvodně domnívat, že lepší výnosy dividendových akcií ve skutečnosti nejsou kvůli tomu, že platí dividendu, ale protože to je jasný signál, že jde o vysoce kvalitní firmu, která je zaměřena na co nejlepší výnos svých akcionářů.

To je názor, který potvrzují mnozí velcí investoři. Například Benjamin Graham ve své knize „The Intelligent Investor“ napsal:

Jednou z nejpřesvědčivějších ukázek vysoké kvality podnikání, je nepřerušená řada výplaty dividendy po mnoho let. Domníváme se, že nepřetržité vyplácení dividendy po 20 a více let je důležitým plusovým bodem při hodnocení kvality společnosti. Defenzivní investoři se opravdu mohou omezovat pouze na nákup těch firem, které splní tuto podmínku.

Zda dividendu platit nebo ne, se manažeři firem vždy musí rozhodovat dle aktuálního stavu firmy. U společnosti s vysokými kapitálovými nároky – jako právě Wal-Mart v sedmdesátých letech, by vyplácení dividendy bylo naprosto hloupé = kapitál byl třeba na rozšiřování do dalších lokací. U jiných, „dospělých“ firem, jako je dnes např. Coca-Cola (NYSE:KO), dává vyplácení dividendy smysl.

Č.5: Zpětné odkupy

Zpětné odkupy akcií jsou pravděpodobně nejčastěji nepochopeným způsobem alokace kapitálu, když jde o korporátní manažery. Ale na druhou stranu, jsou též jedním z nejsilnějších způsobů, pokud jsou provedeny správně.

Zpětný odkup akcií znamená, že společnost vykoupí své vlastní akcie a ty pak „zničí“, což sníží počet akcií firmy. To má velmi příznivý vliv na zlepšení důležitého finančního ukazatele = zisk na akcii (earnings-per-share).

Jenže možnost zvyšování hodnoty pomocí zpětného odkupu akcií je závislá na ceně tohoto odkupu. Pokud jsou akcie odkoupeny za vysokou cenu, tak to naopak hodnotu pro zbývající akcionáře zničí, zatímco zpětné nákupy akcií při levné ceně hodnotu pro akcionáře vytváří.

Jedním ze způsobů, jak porozumět zpětným odkupům akcií, je analogie, kterou poskytl Warren Buffett ve ve výroční zprávě Berkshire Hathaway (BRK.A, BRK.B) v roce 2016, kde napsal:

Zvažte jednoduchou analogii: Pokud existují tři rovnocenní partneři ve firmě jejíž hodnota je 3 000 dolarů a jeden je vyplacen z firmy za cenu 900 dolarů, tak zbývající partneři realizují okamžitý zisk ve výši 50 dolarů. Je-li však odstupující partner vyplacen za 1100 dolarů, tak zbývající partneři utrpí 50 dolarovou ztrátu. Stejný matematický výpočet platí i pro korporace a jejich akcionáře. Ergo, otázka tedy, zda zpětný odkup akcií je hodnotu zvyšující nebo hodnotu snižující, je zcela závislá na odkupní ceně.

To tedy znamená, že když je akciová společnost hluboce podhodnocená, tak agresivní program zpětného odkupu akcií je jedním z nejlepších způsobů, jak alokovat kapitál firmy.