BDC: Owl Rock Capital – 8% dividendový výnos a pozitivní výhled

Společnost Owl Rock Capital (ORCC) spravuje aktiva o hodnotě téměř 12 miliard dolarů, což z ní dělá jednu z největších BDC firem na trhu. Přitom tržní kapitalizace firmy je „pouze“ cca 5,8 miliardy dolarů. Větší jsou pouze firmy Ares Capital (ARCC) – 9 miliard dolarů a FS KKR Capital (FSK) – 6,6 miliard dolarů.

Firma je externě vedená, což není v BDC sektoru příliš dobré, protože to je spojené s vyššími náklady na vedení. A druhotně to má dopad na investory, protože ne každý investor je ochotný investovat své peníze do externě vedených firem.

I přes externí vedení se však firmě v posledních letech velmi dobře dařilo a firma vykázala jen minimální realizované ztráty.

 

Portfólio

Portfólio firmy je široce diverzifikované – a to jak z pohledu zákazníků, tak z pohledu sektorů.

Deset největších zákazníků představuje pouze 19 % hodnoty portfólia. Největším sektorem je s 10,5 % internetový software a služby. Na druhém místě je pojišťovnictví (8,2 %) a na třetím jídlo a nápoje (7,1 %).

Díky této široké diverzifikaci je to dnes jedna z nejodolnějších BDC firem na trhu. A také proto, že firma investuje téměř výhradně do půjček prvního zástavního práva a má velmi malé, téměř nulové investice do vlastního kapitálu nebo mezaninových dluhů.

Již před koronavirovou pandemií byl mix aktiv velmi dobrý a dnes je ještě lepší. Jak ukazuje obrázek níže, tak i přes pandemii byla firma schopna navyšovat své portfólio.

Nové investice sice vykázaly výrazné výkyvy za posledních pět čtvrtletí, ale jak je vidět, tak největší část z nich byly vždy investice s prvním zástavním právem (first lien). Různá výše investic do různých typů půjček v jednotlivých čtvrtetích znamená, že vedení aktivně vyhledává příležitosti pro investování, než aby se zaměřilo pouze na jeden typ investic. To na jedné straně může navýšit rizika, ale pokud je dokážete správně řídit, tak to na straně druhé přinese vyšší zisky. A jak je vidět, tak se toto vedení firmy velmi dobře daří.

A vedení se za poslední rok dařilo generovat dvouciferné zisky, takže riziko opravdu řídit umí. Protože i malá chyba ve velmi konzervativním portfóliu může nakonec znamenat velký problém.

Protože firma podniká v BDC (finančním) sektoru, tak jako vždy se musíme podívat na základní úrokovou sazbu a marže.

BDC firmy jsou závislé na čistých úrokových maržích, tedy především ty, které generují většinu zisků z úroků než z kapitálových investic. Takže když bude většina investorů debatovat o tom, zda by se měly úroky zvyšovat či snižovat, tak BDC firmám je to jedno.

Světle modrá čára na obrázku výše ukazuje, jak se čisté úrokové marže firmy, tedy skutečný zisk z každé půjčky, mezi Q2 2020 a Q2 2021 zvýšily z 6,3 % na 6,5 %, a to navzdory poklesu úrokových sazeb. A to proto, že firma většinu svých půjček financuje půjčkami s pohyblivou úrokovou sazbou, takže když LIBOR klesá, tak klesají i náklady. Ovšem peníze dále půjčuje s pevnou úrokovou sazbou. A protože LIBOR v posledních čtvrtletích pouze klesal, tak klesaly i náklady firmy.

Největším problémem byly v roce 2020 poplatky. To by ale nemělo investory překvapit a ani odradit. U nově uvedených firem na burzu je to totiž normální. To v loňském roce zapříčinilo špatné pokryti dividendy, ale vedení ve výhledu pro letošní a následující roky jasně uvedlo, že pokrytí dividendy bude 100% do konce roku 2021. A výsledky za Q2 2021 ukazují, že by se to vedení mělo podařit.

 

Dluhy

Do budoucna tak lze očekávat přibližně stejný růst NAV, tedy bez výrazných překvapení. Půjčky s prvním zástavním právem nikdy nezažily výraznou volatilitu, ale pravý opak – velmi dobrou stabilitu.

Na druhé straně lze očekávat růst zadlužení. Jak ukazuje obrázek níže, tak zadlužení do konce roku zůstane kolem 1,1 nebo snad mírně klesne.

Dnes má Owl Rock Capital pouze 0,5 % svého portfolia v non-accrual, což je méně než polovina než má „zlatý BDC standard“ firma Main Street Capital (MAIN).

Společnost nemá žádné dluhy ve splatnosti do roku 2023 a celých 61 % financovaného dluhového kapitálu je nezajištěno. To znamená, že firma by měla bez problémů zvládnout i podstatně horší krize než byla ta v loňském roce.

 

Dividenda

Firma dnes vyplácí roční dividendu ve výši 1,24 dolarů na akcii, což při ceně kolem 14,7 dolarů za akcii znamená dividendový výnos ve výši cca 8,4 %.

Firma vznikla v polovině roku 2019, takže nemá téměř žádnou historii, ale v loňském roce firma předvedla velmi působový výkon. V roce, kdy mnoho firem muselo své dividendy snížit nebo úplně zrušit, tak firma Owl Rock Capital každé čtvrtletí vyplácela k regulerní i speciální dividendu.

Firma za Q2 2021 vykázala NII, z kterého BDC firmy vyplácí dividendu, ve výši 0,3 dolaru, což bylo stejně jako v Q1 2021. A též oznámila dividendu za Q2 2021 a to ve výši 0,31 %. To znamená výplatní poměr 103 %.

To by se mohlo zdát jako problém, ale nejdříve se musíme podívat na realizovaný kapitálový zisk. A ten byl v Q2 2021 ve výši 0,09 dolaru. To znamená, že NII + realizovaný kapitálový zisk dividendy více než pokryjí.

 

Ocenění

Firma v Q2 2021 vykázala NAV ve výši 14,9 dolarů na akcii. To bylo zvýšení z 14,82 dolarů v Q1 2021.

Také to znamená, že při ceně kolem 14,7 dolarů za akcii se dnes akcie prodávají se slevou k NAV cca 1,4 %.

 

Závěr

I když se mnoho investorů v loňském roce o dividendu společnosti obávalo, tak vedení předvedlo, že má situaci a fungování firmy pevně ve svých rukou a dokáže vykazovat velmi dobrý výkon i v době ekonomického poklesu. A výsledky za Q2 2021 ukázaly, že obavy o snižení dividendy nebyly a nejsou namístě.

Cena akcií se již bohužel téměř srovnala s hodnotou NAV, ale pokud se podíváte na BDC sektor jako celek, tak většina BDC firem je již dnes výrazně nad svými NAV hodnotami = nadhodnocené. Společnost Owl Rock Capital je jednou z mála, která se obchoduje pod NAV, navíc v loňském roce nesnížila/nezrušila dividendu a má pozitivní výhled.