BDC: SLR Investment Corp. – spojení se Solar Senior Capital a co dál?

Společnosti pro rozvoj podnikání (Business Development Companies = BDC) jsou mezi investory zaměřující se na dividendové příjmy velmi populární. A to hned ze tří důvodů. Index S&P 500 má dnes průměrný dividendový výnos cca 1 %, zatímco dividendový výnos BDC firem bývá velmi vysoký a většina BDC firem vypláci své dividendy měsíčně.

Externě spravované BDC firmy je třeba vždy „proklepnout“ dvojnásobně, protože externí správci téměř vždy jednají ve svém zájmu a na investory pak už moc výnosů nezbývá.

Když jsem v červnu 2021 psal o firmě SLR Investment Corp. (SLRC), tak platila čtvrletní dividendy… to se ale akvizicí firmy Solar Senior Capital (SUNS) změnilo. Externím správcem obou společností byla firma Solar Capital Partners, takže nakonec bylo vcelku pochopitelné, že se SLRC a SUNS spojily.

Přehled

Společnost byla založena v roce 2007, tedy těsně před finanční krizí. Tržní kapitalizace je cca 820,5 milionů dolarů a tedy firma patří mezi větší BDC firmy. Na trh firma vstoupila v roce 2010.

Společnost se zaměřuje na poskytování zajištěných dluhů (first lien a second lien), kapitálové krytí a tyto půjčky poskytuje firmám střední velikosti – to jsou firmy s tržbami v rozmezí 50 milionů dolarů až 1 miliarda dolarů a s EBITDA v rozmezí 15 až 100 milionů dolarů. Tyto půjčky jsou v rozmezí 5 až 100 milionů dolarů a jsou poskytovány ve většině případů na 3 roky.

Firmě se od propadu v roce 2015 dařilo NAV postupně navyšovat… až přišel Covid. Jak ukazuje následující graf, tak propad NAV by citelný. Přitom NII na akcii kleslo jen minimálně. Následně NAV začalo opět pravidelně růst, tedy až do konce roku 2021. Pokles NAV v Q1 2022 byl zapříčiněn náklady na akvizici firmy Solar Senior Capital.

Q1 2022 výsledky

Výsledky za Q1 2022 byly ještě před sloučením s firmou Solar Senior Capital, tedy až výsledky za Q2 2022 budou za spojenou společnost.

Investiční portfolio firmy v Q1 2022 dosáhlo téměř 2 miliard dolarů a firma má rozpůjčováno více jak 600 společností při čisté hodnotě aktiv ve výši cca 826 milionů dolarů. Poměr čistého dluhu k vlastnímu kapitálu je ve výši 0,98.

Celková aktiva společnosti mezičtvrtletně vzrostla na 2,23 milionů dolarů (z 2,01 milionů dolarů), ale celková pasiva z důvodu akvizice také vzrostla na 1,4 milionů dolarů (z 1,1 milionů dolarů). ROI mezičtvrtletně kleslo na 13,4 milionů dolarů (z 15,4 milionů dolarů).

Investiční portfolio se v Q1 2022 skládalo z:

• 23.2% in cash flow senior secured loans
• 28.4% in asset-based senior secured loans
• 14.1% in Kingsbridge Holdings, LLC (“KBH”)
• 16.0% in equipment senior secured financings
• 18.3% in life science senior secured loans

Přičemž více jak 79 % (1,15 miliardy dolarů) dluhového portfolia je s variabilní úrokovou sazbou, což je nárůst oproti Q1 2021, kdy půjčky s variabilní úrokovou sazbou tvořily téměř 73 % (1,14 miliardy dolarů). Společnost nemá žádný dluh po splatnosti nebo v selhání.

Vedení též schválilo program zpětného odkupu akcií ve výši 50 milionů dolarů, k již schválenému programu, též ve výši 50 milionů dolarů.

Akvizice

Akvizice firmy Solar Senior Capital byla akcionáři obou společností schválena 21. března 2022 a spojení začalo platit od 1. dubna 2022.

Výsledky za Q4 2021 i výsledky za Q1 2022 byly pro investory zklamáním, takže doufejme, že spojená společnost se opět vrátí k růstů NII. NAV zcela určitě vzroste, protože společnost Solar Senior Capital jako věno do svazku přinesla portfolio o velikosti cca 600 milionů dolarů a téměř 99 % jsou vysoce bezpečné Senior Secured Loans.

Pozitivní zprávou je, že nová společnost bude mít více diverzifikované portfolio a to jak z pohledu počtu firem, tak jejich sektorů, ve kterých podnikají.

Další a vysoce pozitivní zprávou je, že externí správní firma SLR Capital souhlasila se snížením poplatku za správu na 1,5 % (z původních 1,75 %).

Naopak mírně negativní zprávou je, že vedení oznámilo, že si není uplně jisté, kdy a v jaké výši se podaří uskutečnit úspory nákladů, takže na nákladové straně investoři zřejmě v letošním roce snížení příliš nemohou čekat.

Základní úroková sazba

Jako všechny finanční instituce, tak i SLR Investment Corp. nefunguje příliš dobře při nízkých úrokových sazbách. Protože jak banky, tak i BDC firmy si půjčují za pevnou úrokovou sazbu a půjčují za variabilní navázanou na základní úrokovou sazbu centrální banky.

Od poloviny roku 2020 však začaly úrokové sazby opět růst, což je důvod k optimismu a také k růstu ziskovosti bank a BDC firem. A jak jsem uvedl výše, tak firemní portfolio se z více jak 79 % skládá z půjček s variabilní sazbou, takže rostoucí základní úroková sazba je pro firmu pozitivní zprávou a FED již ohlásil, že by v letošním roce mohlo dojít ještě k 2-3 navýšení.

Dividenda

Společnost ihned po akvizici přešla od vyplácení čtvrtletní dividendy na měsíční a to tak, že původní výši čtvrtletní dividendy vydělila třemi. Od dubna tedy již nevyplácí 0,41 dolarů čtvrtletně, ale 0,136667 dolarů měsíčně a vedení předpokládá, že tuto výši dividendy bude vyplácet minimálně po zbytek roku 2022.

Ocenění

Při současné ceně cca 15 dolarů za akcii a NAV za Q1 2022 ve výši 19,56 jsou dnes akcie dostupné s cca 23% slevou. Na druhé straně si však firma v posledním čtvrtletí nevydělala na dividendu – společnost vygenerovala 0,32 dolaru NII (při započítání 0,03 dolaru nákladů na akvizici), ale při třech dividendách za čtvrtletí (0,41 dolaru) to znamená výplatní poměr ve výši 128 %, což není dlouhodobě udržitelné.

Spojení s firmou Solar Senior Capital by tento vysoký výplatní poměr mělo pomoci srazit k udržitelnější výši.

Závěr

Společnost SLR Investment Corp. je i nadále velmi solidně řízená, ač externím správcem, a má vysoce konzervativní portfólio, jehož bezpečnost ještě spojením s firmou Solar Senior Capital vzrostlo, protože většinově obsahuje zajištěné seniorní půjčky.

Akcie firmy se navíc dnes obchodují pod čistou hodnotou aktiv (NAV) a portfolio se spojením ještě rozrostlo o stovky milionů dolarů.

Základní úrokové sazby začaly růst, což pomůže v růstu celého finančního sektoru… a i firma SLR Investment Corp. bude z tohoto růstu těžit, protože dluhové protfolio je většinově s variabilní úrokovou sazbou.

To vše dnes dělá akcie firmy vhodné k nákupu (Buy). I když firma svou dividendu pravidelně nenavyšuje a letos ani s navýšením počítat nemůžeme, je i přesto dividendový výnos vysoký natolik, aby investorům vygeneroval v letošním roce velmi slušný dividendový příjem.