Lazard – výsledky 2018/Q1 2019 a budoucnost

Dnes si řekneme něco o jedné z nejstarší společností na akciovém trhu a to o společnosti Lazard Ltd., která byla založena již v roce 1848 a sídlí v Hamiltonu na Bermudách.

Je to takový malý poníček v mém DGI potfoliu, zabírající pouhá cca 2% nákupní ceny portfólia. Vstupoval jsem v lednu, takže jsem dostal speciálku za rok 2018. Proč jsem se pro ještěrkáře (jak firmě soukromě říkám [lizard = ještěrka]) rozhodl, si probereme v dnešním článku.

 

Přehled

Společnost Lazard Ltd. (LAZ) nabízí celosvětovou franšízu v oblasti finančního poradenství a je to významný hráč v oblasti správy aktiv a skrze své dceřinné společnostmi působí po celém světě. Lazard funguje ve dvou rovinách a to jako finanční poradce (Financial Advisory) a správce aktiv (Asset Management).

1. finanční poradce nabízí různorodé finanční poradenské služby, jakou jsou fúze, akvizice, restrukturalizace, změnu kapitálové struktury firem, navyšování kapitálu a mnoho dalších finančních služeb. Tato část firmy poskytuje své služby korporátům, institucím, vládám a individuálním klientům.
2. správce aktiv nabízí různá investiční řešení a služby v oblasti správy strategiích investic vlastního kapitálu a příjmů, dále nebízí alternativní investice a fondy soukromého kapitálu pro korporace, veřejné fondy, nadace, finanční zprostředkovatele a též pro soukromé klienty.

 

Geograficky je příjem společnosti rozdělen na 60% z Ameriky, 30% Evropy a Středního východu a 10% Asie a Tichomoří. Příjmy jsou téměř rovnoměrně rozděleny mezi Finanční poradenství a Správu aktiv.

K 31.5.2019 měla firma ve správně aktiva (Assets Under Management = AUM) ve výši 228,7 miliardy dolarů.

 

Poslední výsledky

Společnost Lazard oznámila solidní zisk za Q1 2019 a překonala odhad zisků, tak i zisk na akcii (earnings per share), což vedlo k okamžitému růstu ceny téměř o 9%. Navíc též společnost zvýšila svou dividendu o 6,8% – na 0,47 dolarů na akcii, tedy 1,88 dolarů ročně. Od té doby však cena opět značně klesla a 31. května těsně lízlat 52 týdení minimum. Zdá se, že trh se stále obává možného dopadu Brexitu a horších ekonomických výsledků v Evropě.

Pokud si podíváme do historia, tak dnes jaou akcie výrazně podhodnoceny a to jak na základě historického poměru ceny a zisku, tak i dividendového výnosu. 10ti-letý poměr P/E je cca 15, ale akcie se dnes obchodují s poměrem cca 9. Dividendový výnos je asi 3,9%, když 10ti-letý průměr je 2,9%.

Navíc společnost má dnes čistou peněžní pozici (net cash position), dělá více konzervativní dluhovou politiku, vedení zavedlo zpětné odkupy akcií a jako bonus vyplácí roční speciální dividendu. Na těchto základech si dovolím tvrdit, že je společnost je výrazně podhodnocena. Pokud by se mělo ocenění vrátit ke svému průměrnému ocenění, tak by se měla cena téměř zdvojnásobit.

 

Bezpečnost dividendy

V posledních několika měsících jsme viděli, že i dlouhodobí plátci zvyšujících se dividend museli dividendu snížit, za všechny jmenujme dva: Kraft Heinz Company (KHC) nebo Anheuser-Busch InBev SA/NV (BUD).

Proto se nyní uděláme analýzu dividendy a to z pohledu výplatního poměru, cash flow a dluhu. Nejdříve ale obrázek růstu dividendy za posledních 12 let (tmavě modrá), posledních 7 let Lazard vyplácí i speciální dividendu (světle modrá).

V roce 2018 společnost vykázala zisk na akcii (earnings per share) ve výši 4,16 dolarů na akcii, když na dividendě vyplatila 1,76 dolarů na akcii. To znamená výplatní poměr ve výši 42,3%. Rok 2018 byl, ale velmi dobrým rokem z pohledu M&A a správy aktiv.

Dnes se ale společnost potýká s problémy v oblasti finančního poradenství (Financial Advisory) v Evropě a výše AUM je od začátku roku 2019 stále pod výsledky roku 2018. Zatím to vypadá, že výsledný EPS za rok 2019 bude v porovnání s rokem 2018 buď stejný nebo možná i mírně nižší.

To však stále z poledu výplatního poměru neměl být problém, protože při použití stejného zisku na akcii by poměr za rok 2019 vycházel kolem 50%.

V roce 2018 společnost vykázala 699 milionů dolarů provozního peněžního toku (free cash flow). Zde rozhodně stojí za povšimnutí jak nízké má Lazard kapitálové výdaje! Většina jeho výdajů je v oblasti kompenzačí a infrastruktury.

Na dividendě společnost vyplatila 360 milionů dolarů a kapitálové výdaje byly ve výši 46 milionů dolarů. To nám dává poměr volného peněžního toku a dividendy ve výši asi 55%.

Takže dividenda je bezpečná z obou pohledů – EPS i FCF.

 

Zadlužení

Vedení firmy má velmi konzervativní postoj k dluhu. Za Q1 2019 neměla firma žádný krátkodobý dluh. Dlouhodobý dluh však vzrostl na 1,759 miliardy dolarů z předchozích 1,434 miliardy dolarů na konci Q4 2018.

Společnost totiž vydala nových 500 milionů dolarů dluhopisů s 4,375% úrokem a splatných v roce 2029. Výnos byl hned v Q1 2019 použit na vykoupení bankovních poukázet za 168 mililionů dolarů s 4,25% úrokem splatných v listopadu 2020. Dalších 82 milionů dolarů bylo vykoupeno v dubnu 2019. Zbylé peníze budou použity pro firemní účely nebo zpětný odkup akcií. Tento dluh dostal rating Baa3 (s pozitivním výhledem) od společnosti Moody’s, což je nejnižší rating investičního stupně. To je podstatní zlepší od roku 2016, kdy dluh firmy dostal neinvestiční rating.

Navyšování dluhu z důvodu zpětného odkupu akcií není nic co by se mi líbilo, ale zas na druhou stranu, když se dnes cena pohybuje u svého 52 týdeního minima a P/E je 50% 10ti-letého průměru, tak to až zas tak špatné není. Navíc když si firmy půjčila za relativně hodně nízký úrok.

Zpětný odkup akcií navíc sníží počet a tím se dividenda stane ještě bezpečnější.

Navíc dlouhodobý dluh je vyvážen krátkodobými investicemi ve výši 2,149 miliardy dolarů, což dává firmě čistou peněžní pozici, viz. tabulka níže – data k 31. března 2019.

Hotovost a hotovostní ekvivalenty	1 011 353 dolarů
Vklady u bank a krátkodobé investice	1 138 010 dolarů
Dlouhodobý dluh	-1 759 297 dolarů
Čistá peněžzní pozice	390 066 dolarů

 

Další dluh s nejbližší dobou splatností je až v roce 2025 a je ve výši 400 milionu dolarů. Protože má Lazard velmi levný kapitálový obchodní model, tak je nepravděpodobné, že by tento dlouhodobý dluh v roce 2025 nedokázal splatit, či že by dluhy výrazně vzrostly. Úrokové náklady byly v roce 2018 pouhých 58 milionů dolarů a v roce 2019 vzrostou jen o dodatečný dlouhodobý dluh. Takže snížení dividendy je nepravděpodobné i z pohledu dluhu firmy.

 

Budoucnost dividendy

Společnost Lazard vstoupila na burzu (IPO) v roce 2005 a hned následující rok začala vyplácet dividendu. Od té doby ji každoročně pravidelně zvyšuje. Navíc od roku 2012 pravidelně vyplácí i speciální dividendu.

Kapitál, který firma nedokáže použít, tak vyplácí v podobě speciální dividendy a vykupuje za ně vlastní akcie. V roce 2019 již firma vynaložila 192 milionů dolarů na zpětné odkupy akcií = vykoupila celkem 5,2 milionů akcií.

 

Ocenění

Nikdo nečekal že „bejci“ udrží trhu v růstovém trendu více jak 10 let, no ale stalo se … dnes se tak většina akcií obchoduje značně nad svou férovou hodnotu, to ale není případ akcií firmy Lazard.

Cena akcií firmy Lazard je totiž pouhých 11,29% nad cenou 10 let nazpět, když index S&P 500 vzrostl o 190%! Zdá se Vám to málo, hrozné? Mě nikoliv! Ten kdo akcie koupil v roce 2009 a drží je dodnes, tak po celých těch 10 let pobíral každoročně rostoucí dividendu. A cena? Ta nás, DGI investory, přeci zas až tak nezajímá, proč bychom si podřezávali zlato-nosnou slepici, že?! Takže dnešní téměř stejná cena jako před 10ti roky je pro DGI investory naprosto skvělá zpráva, protože v roce 2016 byly dividenda ve výši 0,36 dolarů ročně a dnes je 1,85 dolarů … navíc plus ještě speciálka!

Na obrázku níže, je shrnuto kolik penež každoročně firma vrátila svým investorům.

 

A zde je obrázek shrnující nákladovou disciplínu firmy.

Když vezmeme očekávaný zisku na akcii pro rok 2019 ve výši 3,85 dolarů, tak je současná cena akcií výrazně pod férovou hodnotou. Průměrný 10tiletý poměr P/E je ve výši 15, to znamená, že spravedlivé ocenění akcií je někde kolem 58 dolarů. To znamená, že je dnes cena podhodnocena asi o 35-45% oproti férově ceně.

Pokud by se ocenění vrátilo ke své férové hodnotě, tak by to znamenalo 5% roční růst v příštích 5ti letech. Z čehož vyplívá ocenění v rozmezí 73-82 dolarů. To by znamenlo značný růst ocenění akcie v příštích několika letech.

 

Rizika

Asi by jste mohli namítnout, že spravovaná aktiva (AUM) by měly růst více a měly by být dnes vyšší, navíc když „bejci“ nadále na trhu řádí. To je sice pravda, ale na druhou stranu to pro investory je i důvod k obavám, jak si společnost povede až otěže nad trhem převezmou „medvědi“. Protože až se tak stane, tak investoři začnou své investiční účty snižovat a začnou vybírat. Osobně doufám, že to neudělá žádný čtenář IG webu, protože nakoupit draho a prodat pod cenou, je to nehloupější rozhodnutí, které může DGI investor udělat!

Portfólio firma Lazard budu zřejmě pod velkým tlakem, navíc v poslední době se zdá, že výběr jednotlivých akcií do portfólia se znovu vrací do módy, tzv. stock picking.

Lazard generuje obrovský volný peněžní tok a pravidelně zvyšuje dividendu. Takové akcie jsou obvykle mezi investory velmi populární a jejich ocenění se pohybuje nad jejich dlouhodobým průměrem. Navíc firemní portfólio je vcelku necitlivé k výnosové křivce, na rozdíl od většiny finančních institucí a bankám. Pro americké investory má, ale jednu velkou nevýhodu a to, že K-1 report, nikoliv Q-10. To ovšem pro nás nic neznamená, tedy kromě drobné šarády s výplatou speciální dividendy, kdy mi Lyns vyplatil čtvrtletní dividendu ve výši 0,308 dolarů a speciální ve výši 0,632 … když to mělo být 0,44 dolarů a 0,5 dolarů. Ano, výsledek je stejný, tedy 0,94 dolarů celkem, prostě takovej špíček. Květnová dividenda již byla správně 0,47 dolarů.

 

Závěr

Lazard je velmi dobře řízená společnost v sektoru finančního poradenství a s celosvětovým zastoupení. Z pohledu Asset Managementu je to jeden ze tří největších a nejznámějších amerických správců aktiv.

Dividenda firmy Lazard je dobře pokryt, každoročně roste a navíc firmy poslední roky pravidelně vyplácí i roční speciální dividendu.

Akcie se dnes obchodují blízko historického nejnižšího poměru P/E. Navíc Lazard patří k nejlepším dividendovým akciím na dnešním trhu, které se obchodují se značnou slevou k férové hodnotě.

Díky tomu by akcie mohlo v příštích 10ti-letech generovat 10 až 12% výnos.

Pokud se cena vrátí pod 33 dolarů, lépe pod 32 dolarů, tak budu navyšovat svoji malou pozici.