Mega akvizice AT&T/Time Warner je schválena! Co teď?

Tak je to tu paní Nováková! Dne 12.6.2018 – po obchodních hodinách burzy – soudce Leon, po měsících čekání, vydal své rozhodnutí o akvizici firmy Time Warner (NYSE:TWX) firmou AT&T (NYSE:T). A rozhodnutí je to významné z několika důvodů. Pojďme se na ně společně podívat a rozebrat možné důsledky pro celý telekomunikační trh…

Největší překvapení: Bez podmínek!

Soudce Leon akvizici schválil tzv. bez podmínek. To že akvizice bude s velkou pravděpodobností schválena bylo téměř jisté hned od začátku. Jde totiž o tzv. vertikální akvizici. Tedy, že firma podnikající v jednom sektoru kupuje firmu podnikající v úplně jiném sektoru.

V tomto případě AT&T: podnikající v telekomunikačním sektoru trhu, tedy nabízející v doslovném překladu „dopravní služby“ pro zákazníky, tedy že zákazníkům dodává služby a mediální obsah (content) jiných firem. V našem případě je vlastně AT&T dodavatel/poskytovatel kabelových a mobilních služeb, ale to co pak zákazník pomocí těchto kabelů nebo mobilních dat vidí/používá, nepatří AT&T.

Na druhé straně je zde Time Warner, který vyrábí filmy a další mediální obsah, ale o to jak se tento obsah dostane k zákazníkovi se už nestará. To už je na zákazníkovi, aby si k jeho obsahu zajistil přístup.

Na první pohled tedy akvizice dává naprosto logické spojení. TWX nabízí obsah a AT&T zas možnost dopravy tohoto obsahu k zákazníkovi.

Proč šel DOJ k soudu?

Jedním z hlavních argumentů „proč“, byla obava, že spojením by vznikl mediálně-dopravní gigant, který by si mohl diktovat ceny. Zní to dost otřepaně, ale bohužel tohle známe i z ČR, kdy jedna firma skupuje konkurenci, aby pak mohla napálit ceny.

Naštěstí pro zákazníky to v tomto případě neplatí, protože zde máme dost velkou konkurenci, která firmě AT&T nedovolí, aby si s cenami dělala co se jí zlíbí. Zmínit na tomto místě můžeme např. Verizon Communications (NYSE:VZ), Sprint Corporation (NYSE:S), který se nyní snaží o spojení s T-Mobile US (NASDAQ:TMUS), ale i mediální firmy jako jsou Comcast Corporation (NASDAQ:CMCSA), The Walt Disney Company (NYSE:DIS), který se snaží přeplatit nabídku Comcastu za aktiva mediálního obra Twenty-First Century Fox (FOX, FOXA). Takže na tomto písečku bude ještě hodně živo!

DOJ předneslo ještě mnoho dalších argumentů proti spojení, ale ty mě osobně přišly jako výmluvy a ospravedlňování toho, že vlastně nemá žádný pořádný důvod (jako např. že CNN je fake news), proč akvizici zarazit. A jak je vidět, tak můj pocit byl správný.

Reakce právníka AT&T Davida McAtee

„Jsme potěšeni, že soudní dvůr, podrobně a spravedlivě přezkoumal naši akvizici a v této věci kategoricky zamítl vládní pokus naši fúzi s Time Warnerem zablokovat. Děkujeme soudnímu dvoru za důkladné a včasné přezkoumání důkazů a děkujeme našim kolegům z ministerstva spravedlnosti za jejich spravedlivé zastupování státu. Těšíme se na uzavření fúze do 20. června, abychom mohli našim zákazníkům začít poskytovat video-zábavu, která bude cenově dostupná, mobilnější a inovativní.“

První reakce?

Verdikt byl vynesen asi půl hodiny po uzavření burzy, takže reakce trhu na sebe nenechala čekat a ihned se promítla do po-obchodních cen. Cena AT&T propadla o 2%, ale cena Time Warneru vyletěla o 4,5%. Proč, to si povíme níže.

Verdikt je těžkým zásahem pro šéfa DOJ Makana Delrahima, který se v listopadu 2017 osobně zasadil, aby tuto akvizici zablokoval. Dlouho se spekulovalo, že to bylo na přímý rozkaz šéfa Bílého domu, Trumpa, což se nakonec nepodařilo prokázat, ale DOJ je vládní agentura, takže … Trumpovi totiž CNN „leží v žaludku“, které již od své prezidentské kampaně označuje za „fake news“ (falešné zprávy), jelikož se tato TV stanice do něj dost nevybíravě navážela a naváží vlastně pořád.

Delrahim v první reakci řekl, že je z tohoto soudního rozhodnutí zklamán a že přinese méně konkurenceschopnosti na trh s placenými televizními stanicemi, ale i přes to se bude dál snažit chránit spotřebitele. Rozhodnutí nejdříve důkladně přezkoumá, než ohlásí další kroky.

Zajímavost z trhu

Na soudní rozhodnutí ne-nepřekvapivě zareagovaly i ceny dalších firem, které se snaží o akvizice, např.CVS Health (NYSE:CVS) +2% a Aetna (NYSE:AET) +3%, Cigna (NYSE:CI) +1% a Express Scripts (NASDAQ:ESRX) +5%. Takže jak je vidět, tak schválení akvizice v telekomunikačním sektoru ovlivnilo i investorský apetit v sektoru zdravotnictví.

Důsledky soudního rozhodnutí

Pravděpodobně první následek soudního rozhodnutí bude, že Comcast (CMCSA -4%) co nejrychleji (asi již zítra) oficiálně podá konkurenční nabídku za mediální aktiva firmy Twenty-First Century Fox (FOX +6.5%, FOXA +6.9%), zřejmě v hodnotě kolem 60 miliard dolarů, proti firmě Disney (DIS -1.5%).

Comcast jistě bude pokračovat v pokusu o převzetí Evropského mediálního poskytovatele Sky (OTCQX: SKYAY), který je součástí Foxu, tedy další střet s firmou Disney (tento nákupní pokus bude nejspíš ale záviset na tom jak a kdy bude vyřešena akvizice Foxu).

Dalšími firmami co mohou oslavovat jsou Sprint (S +3,4%) a T-Mobile (TMUS +1,6%), protože zamítnutí vertikální akvizice AT&T a Time Warneru by způsobilo obrovskou právní nejistotu, vzhledem k jejich pokusu o horizontální akvizici.

Ale začíná se spekulovat o mnoha dalších akvizicích: CBS (CBS +4.6%) s Viacomem (VIA +5.1%, VIAB +4.3%), Lions Gate Entertainment (LGF.A +7.6%; LGF.B +9.5%) s … někým …, Discovery (NASDAQ:DISCA +3.7%) další potenciální kandidát na akvizici.

Také Sinclair Broadcast Group (NASDAQ: SBGI +1,5%) a Tribune Media (NYSE: TRCO +1,4%) velmi pravděpodobně začnou na DOJ tlačit, aby znovu přezkoumal a schválil jejich akvizici, která byla dříve zakázána kvůli obavě z koncentrace vysílacích stanic pod jednou firmou.

Nejdříve trocha historie

Nutno poznamenat, že z pohledu ceny akcií se AT&T příliš nedaří a cena vytvořila nové 52týdenní dno, když PE dosáhlo svého historického minima těsně  nad 10. Cena akcií v červenci 2016 byla dnes neuvěřitelných 43 dolarů a od té doby klesá. Tento propad dává jasný signál, že na trhu převažují rostoucí obavu, především z důvodu rostoucího zadlužení společnosti.

Jenže musíme si objektivně přiznat, že AT&T vlastně nic jiného nezbylo. Konkurence na mobilním trhu je velká a tvrdá. Na druhé straně zákazníci chtějí další mediální obsah, pokud možno ihned. Modernizace, ať už kabelů anebo mobilní sítě, stojí miliony, takže z klesajících cen mobilních tarifů se to zaplatit nedá. Akvizice firmy, která poskytuje obsah, tedy byla výsledkem pouhého logického uvažování vedení.  A na mediálním trhu není příliš mnoho firem, které by pro takovou akvizici byly vhodné. Osobně si myslím, že TWX je správná volba pro T.

Budoucnost

AT&T předpokládá, že dosáhne volných peněžních toků (free cash flows) ve výši 21 miliard dolarů, tedy bez vlivu akvizice Time Warner. Takže roční dividenda ve výši 14,5 miliardy dolarů je naprosto bezpečně krytá, navíc s velmi atraktivním výnosem téměř 6%, což je nejlepší za poslední 3 roky.

Připomínám, že akvizice bude ve výši 107,5 dolarů za akcii TWX, která bude splacena následovně:

• 53,75 dolarů v hotovosti
  
• a 1.437 akcií AT&T pokud se akcie AT&T bude obchodovat pod 37,44 dolarů anebo 1,3 akcií pokud bude cena nad 41,349 dolarů

Důležité ale je, že firma AT&T si již peníze na akvizici půjčila, takže v rozvaze již má 48,8 miliardy dolarů, které budou použity na výplatu TWX akcionářů v hotovosti. Time Warner má 782 milionů akcií a protože se akcie AT&T obchodují pod 37,44 dolary, tak bude TWX nabídnuto 1,437 akcií AT&T za každou akcii Time Warneru.

Akvizice tak přidá 1,12 miliardy nových akcií k existujícím 6,14 miliardě akcií AT&T, takže to bude mít jasný dopad EPS (earnigns per share = zisk na akcii). Na druhou stranu, ale každá společnost přidává svůj díl ke společnému EPS, odhad pro rok 2019 na obrázku níže:

• AT&T = 6,14 miliardy akcií x 3,43 dolarů na akcii = 21,0 miliardy dolarů
• Time Warner = 782 milionů akcií x 8,19 dolarů na akcii = 6,4 miliardy dolarů

Vedení odhadlo výši čistého zisku asi na 27,4 miliardy dolarů. Spojená firma bude mít po akvizici přibližně 7,26 miliardy akcií, tedy nové EPS vychází kolem 3,78 dolarů na akcii, což je nárůst o 0,35 dolarů na akcii!

Nesmíme ale zapomenout, že AT&T si na akvizici půjčilo, takže jako každý jiný dluh, i za tento AT&T platí úroky, ale protože si firma půjčila již dříve, když byly úroky nízké, tak z dlouhodobého hlediska již ušetřila a navíc již asi 50% této částky je započítáno do prezentovaných odhadů. Navíc nákladové úroky mají sice vliv na celkový výnos akvizice, ale ne na výhody z ní plynoucí. Akvizice by totiž měla na nákladech přinést úsporu až 1,5 miliardy dolarů, což přinese další navýšení EPS. Odhad vedení AT&T je, že do roku 2020 by tyto úspory měly navýšit EPS až na 4 dolary na akcii.

Závěr

Akvizice představuje okamžité navýšení EPS a to i přes navýšení dluhu o 85 miliard dolarů, celkový dluh firmy se tak přehoupne přes 200 miliard dolarů. Ale AT&T i nadále bude bez problému pokrývat výplatu své dividendy. Z dlouhodobého pohledu by akvizice měla přinést další nákladové úspory a tím by i EPS mělo dále růst. Velmi pravděpodobně cena ještě krátkodobě poklesne a TWX povyroste, ale 6% dividendový výnos AT&T a především budoucí růst by neměl akcionáře odradit.