Realty Income: Jaký bude mít dopad velikost firmy na budoucí růst?

Jen málo REIT firem je tak známých jako Realty Income (O), firma platící měsíční dividendy a je členem indexu S&P 500. Jak se píše v 10-K reportu z roku 2016, „Realty Income je členem indexu S&P Vysoce výnosných Dividendových Aristokratů právě díky zvyšování dividendy každý rok, již více jak 20 let po sobě„.

Realty Income má obrovské diverzifikované portfolio nemovitostí. Vlastní 5 062 nemovitostí ve 49 státech a Portoriku, které obsahují více jak 86,4 milionu pronajatých čtverečních stop (což je asi 2 000 akrů, fotbalové hřiště má asi jen 1,3 akrů). Strategií firmy je vlastnit nemovitosti, které mají pouze jediného nájemce, i když má i několik  nemovitostí s více nájemníky. Realty Income spravuje nemovitosti ve „47 segmentech“, z nichž 20 uvádí samostatně v 10-K reportu. Většinu nájemních smluv Realty Income má tvz. triple-net (trojitě-čisté) pronájmy, tedy kdy nájemci platí provozní náklady, pojištění a nájem. Takže výnosy z pronájmu jsou jedinou součástí zisku a ztráty, kterou společnost vykazuje. Největším segmentem generujícím příjmy jsou obchody s léky. Mimochodem, Walgreens (WBA) je největším nájemníkem, který v loňském roce přispěl 6,6% do výnosů z pronájmu. Dalšími velkými segmenty jsou obchody Convenience a Dollar. Mezi nejvýznamnějšími nájemníky, kromě Walgreens, patří dále například FedEx, LA Fitness, Dollar General, AMC Theatres, Walmart, CVS a 7-Eleven.

To nám dá představu o rozsahu a povaze této diverzifikované realitní společnosti. Je zřejmé, že Realty Income je velká společnost. V tomto článku však nebudeme analyzovat výplatní poměr Realty Income, ani analyzovat finančních ukazatele. Místo toho bych se chtěl podívat na výsledky Realty Income za poslední roky jako celek, abychom zjistili, jak efektivně společnost rok od roku roste. Realty Income je společnost zabývající se nemovitostmi, takže jak dobře se její realitní investice zhodnocují? Pokud bychom si položili otázky: Kolik nemovitostí Realty Income koupila v roce 2014 a jak jsou ziskové? A co v roce 2015, zopakovala firma stejný úspěch a co v roce 2016? Jak na tyto otázky odpovíte?

Realty Income je již několik let úspěšnou a spolehlivou REIT firmou. Ale růst a ziskovost se stávají stále více a více náročnější, jakmile firma dosáhne určité velikosti. Takže, je Realty Income stále firma vhodná k nákupu DGI investorů? A má stále další možnosti akvizic? Koneckonců, bezpečnost dividend nakonec vždy odráží provozní výsledky společnosti a spolehlivost její obchodní strategii.

Budoucnost aneb poznámky pod čarou

Všechny tabulky a grafy jsou založeny na informacích z 10-K reportu – pokud není uvedeno jinak.

Abychom odpověděli na otázky výše položené, musíme se zabývat informacemi tzv. v poznámkách pod čarou a k tomu nám poslouží 10-K report:

Výše uvedená tabulka upozorňuje na to, kolik firma Realty Income v daném roce vynaložila, aby získala nové nemovitosti. V roce 2015 (zvýrazněno) společnost vynaložila cca 1,26 miliardy dolarů na nákup 286 nemovitostí. Když si to jednoduše vydělíme, tak kupní cena byla zhruba 4,4 milionu dolarů za nemovitost. Pokud se na stejnou metriku podíváte na předchozí roky, tak je vidět v jakém rozsahu a cenách, firma Realty Income nakupovala nemovitosti.

Není doufám překvapením, že v roce 2009 nakupovala nové nemovitosti tak málo, tenkrát měl každý strach a banky úvěry téměř nedávaly. Zajímavým překvapení pak jsou například poměrně drahé akvizice v roce 2011, kdy Realty Income nakoupila 60 restaurací a 36 obchodů s potravinami. Akvizice v roce 2013 byla ještě větší a to když převzala nemovitosti firmy American Realty Capital Trust (ARCT).

Více informací můžete získat právě v poznámkách pod čarou „Realty Income“ v ověřené účetní závěrce – 10-K report. Čísla roku 2015 – poznámka pod čarou 4. Abychom si mohli zhodnotit, zda Realty Income rok od roku roste, tak začneme od roku 2015, kdy 10-K report vypadal následovně:

Toto jsou akvizice v běžném roce, ale pro mě zajímavější jsou informace o nákupech z předchozího roku a o tom, kolik nájemného vynaložili v loňském a letošním roce. Takže jak  se dozvíme v 10-K, v roce 2014 zakoupené nemovitosti přinesly 65,6 milionů dolarů, ale v roce 2015 přinesly již 99,3 milionu dolarů. To je 51% nárůst za rok! Takže jak to Realty Income dělá? Nárůst nájemného byl způsoben řadou změn, včetně zvýšení nájmu a nových nájemních smluv… je to velmi působivé, nemyslíte? Následující odrážka (na obrázku výše) popisuje stávající nárůst nájemného o 1,3%. Ale i zlepšení nedávno získaných nemovitostí, tím získáte přehled o tom, jak Realty Income generuje růst.

Projděme si tento „posun“ nájemného za předchozí a aktuální rok pro nově zakoupené nemovitosti, sestavíme si následující tabulku:

Opět platí, že tyto údaje pocházejí z roku 2015 10-K reportu, takže předchozí rok odkazuje na příjmy z pronájmu za rok 2014. Současný rok se vztahuje k příjmům z pronájmu za rok 2015 a tak dále za další roky. Údaje za rok 2016 se týkají pouze prvních 9 měsíců roku, protože údaje pocházejí z roku 2017 Q3 10-Q (k 30. září 2017).

A teď přijde to nejzajímavější! Tato tabulka přidává informací k popisu investičního majetku, který jsme si uvedli dříve. Stejně působivé jako bylo zvýšení příjmu o 51% v roce 2014,  tak Realty Income v roce 2011 vykázala obrovský nárůst o 252% z nových nemovitosti zakoupených v roce 2010. A co poslední roky? Ztratila snad firma v uplynulých letech svůj investiční apetit? Vůbec ne! Akvizice v letech 2015 a 2016 vykazují stejně zdravé meziroční nárůsty nájemného z nabytých nemovitostí. Tak se lze s velkou pravděpodobností domnívat, že jakmile budou stěny znovu vymalovány, parkoviště znovu vydlážděna a nájemní smlouva opětovně podepsána, přijde opět růst ročního nájemného. Tato schopnost Realty Income generovat příjmy je velmi působivá.

Ale můžeme se do toho ponořit ještě více. Vezměme si příjmy z pronájmu v běžném roce, pak vydělme souhrnnými náklady na nákup z první tabulky a získáme tak odhad výnosů z pronájmu nedávno zakoupených nemovitostí. To nám ukazuje tabulka níže. Nenechte se zmást vysokým výnosem v roce 2009; základna byla tehdy příliš nízká. Z ní můžeme vyvodit, že výnosy v letech 2010 – 2011 jsou vyšší než průměrné, protože představují nákupy, kdy byl trh s nemovitostmi po krizi a sektoru pronájmů nebylo stále na růžích ustláno. Z tohoto důvodu je výnos v roce 2014 mnohem působivější. Celkově celkový roční výnos byl nad 6%.

A takto zajímavé a důležité informace jsme získali ze zdánlivě nepatrného detailu v 10-K reportu. Jsme schopni vidět, že Realty Income průběžně přikupuje nemovitosti a firma je schopna přinášet 6%+ výnosy z pronájmu v průběhu let. Pokud si výše uvedenou tabulku přeneseme do grafu, tak vidíme následující výnosy z pronájmu v průběhu posledních let:

Zhora-dolů: Prémiový rizikový výnos

Předchozí část článku se zaměřila na analýzu podskupiny nově získaných nemovitostí, byla to tzv. analýza zdola-nahoru. Nyní se zaměříme na růst tržního kapitálu Realty Income a také porovnáme dividendový výnos společnosti s desetiletým výnosem amerických dluhopisů (cenné papíry vydávané americkou vládou na financování dluhu).

Na níže uvedeném obrázku jsou v jednom grafu dividendový výnos Realty Income za poslední roky (data z 10-K) a výnos desetiletých amerických dluhopisů. Trošku si to ještě zjednodušíme, protože Realty Income platí měsíční dividendu, takže budeme porovnávat s měsíčním výnosem dluhopisů, pak tento rozdíl představuje rizikovou prémii, kterou investoři platí Realty Income v poměru k téměř bezrizikovému dluhopisu:

Z poměrů, pak získáme následující graf, jako referenci jsem přidal lineární trend:

Graf představuje rizikovou prémii přidělenou dividendám Realty Income v porovnání s 10ti letými státními dluhopisy. Je zajímavé, ale ne překvapivé, že tato riziková prémie se v průběhu let po krizi v oblasti nemovitostí snížila, v posledním čtvrtletí je prémie kolem 2%. Stojí za pozornost, že výnosy 10tiletých státních dluhopisů začaly v roce 2018 růst. K 30. září 2017 byl výnos státních dluhopisů 2,33% (viz tabulka nahoře), ale 10tiletý výnos státní dluhopisů se v roce 2018 vyhoupnul k úrovni 2,46% a 2. února 2018 dosáhl již 2,84% (to je nárůst o 21,9% od 30. září 2017).

Zvyšující se základní úroková míra tlačí na cenu aktiv produkujících příjmy, jako jsou dluhopisy (a dividendové akcie, jako jsou utility , akcie s vysokou dividendou a REIT). Představte si to takto. V posledních letech investoři vyžadovali, aby dividendy Realty Income byly o více jak 2% vyšší (prémie) v porovnání s  10tiletými státní dluhopisy. Když byl výnos dluhopisů jen 2%, tak byl dividendový výnos 4% pro investory „přijatelný“. Když se výnos dluhopisů blíží k 3%, tak by se dividenda Realty Income měla zvýšit k 5ti%, aby držela krok. V případě, že by ekonomika klesla – například z důvodu obav nad rostoucí inflací – pak by investoři mohli začít vyžadovat rizikovou prémii vyšší. Prémie ve výši 3% nad 10tiletými státními dluhopisy by vyžadovala 6% dividendový výnos.

Tak či tak, Realty Income budou muset pravděpodobně začít generovat vyšší dividendový výnos, než je tomu dnes. Což samozřejmě nemůže udělat přes noc, takže druhou možností je, že cena akcií bude muset klesnout, aby se na straně investora vytvořil stejný výnos. Výše uvedená analýza nedávných akvizic a výnosů nájemného z těchto akvizic (max. asi 6%) představuje zřejmě horní hranici toho, kolik vnitřního výnosu by Realty Income mohla v krátkodobém výhledu generovat.

Možná, že dělám předčasné závěry, ale domnívám se, že zvyšující se základní úroková sazba je budoucí potenciální problém. Protože existuje jednoduchá matematická vazba mezi firmami, které si na růst musí půjčovat peníze (jako právě např. Realty Income) a cenou za kolik si tyto prostředky půjčují. Takže bude stále obtížnější najít levné zdroje kapitálu pro financování nákupu dalších nemovitostí, tedy dalšího růstu.

Uveďme si poslední historická data. V níže uvedené tabulce je tržní kapitalizace Realty Income v miliardách dolarů od 30. června 2008 do 31. červenece 2017. Růst je téměř exponenciální, taky že pro tržní kapitalizaci použijeme přirozený logaritmus.

Tento graf tržní kapitalizace porovnává Realty Income s vlastní dlouhodobou trendovou linií. Společnost není podhodnocena, i když graf ukazuje pokles pod dlouhodobou trendovou linii. Společnost je podhodnocena, pokud se současná burzovní cena obchoduje pod její skutečnou hodnotou. Když jsme si udělali analýzu jak Realty Income generuje růst, je nedávné snížení tržní ceny zajímavé.

Závěr

Realty Income vlastní diverzifikované portfolio nemovitostí s více než 5000 nemovitostmi a je známá jako společnost platící měsíční dividendu. Největšími nájemníky Realty Income jsou blue chip společnosti Walgreens, CVS, FedEx a Walmart. Mezi klíčové segmenty společnosti patří například lékárny, které jsou odolné proti recesi.

V článku jsme se zaměřili na poslední činnost společnosti v oblasti nákupu nemovitostí a shrnuli jsme si, jak jsou tyto investice ziskové. Získali  a vyhodnotili jsme si data pro výpočet výnosů z nákladů do investovaných nemovitostí a zjistili jsme, že Realty Income nadále vytváří impozantní výnosy ve formě vyšších příjmů z pronájmu nově pořízených nemovitostí. Také jsme se podívali na dividendový výnos Realty Income a porovnali jsme si ho s výnosy 10tiletých amerických dluhopisu. A ukázali jsem si trend rizikové prémie, kterou investoři požadují.

Z této analýzy nám vyšlo, že Realty Income je i nadále dobře fungující společností se silnými vnitřními základy. Současné zvyšující se úrokové sazby však představují potenciální problém pro veškeré firmy produkující příjmy na základě půjčených peněz, Realty Income nevyjímaje. Jinak řečeno, investice do Realty Income není krátkodobá investice. Tedy ještě jinak řečeno: DGI investoři by měli Realty Income podrobit vlastní analýze a případně zařadit do svého portfólia.