REIT: CORR – taková jiná „energetická“ firma

Small-cap (malá tržní kapitalizace) firmy jsou velmi volatilní akcie a to je jeden z důvodů, proč nelze doporučit alokovat příliš mnoho kapitálu pouze do jedné takové akcie.

Nicméně, bez ohledu na volatilitu, se zdá, že CORR opět začíná růst a hlavně – tento malý REIT je opravdu něco zvláštního.

Vzhledem k silnému růstovému potenciálu aktiv, firma vynakládá na infrastrukturu velké prostředky – většinou potrubí a skladovací nádrže – tak CORR nabízí slušnou hodnotu, která je založena na stabilním a vysoce výnosném obchodním modelu v energetickém midstream sektoru.

Pro ty, kteří se přesně neorietují v rozdělení upstream / midstream / downstream, tak CORR má na svém webu vysvětlující obrázek:

CORR vlastní aktiva, která jsou kritická pro spojení firem v části upstream. Tedy části, které jsou umístěny na těžebních polích a jsou nedílnou součástí těžebních operací. Firma CORR prokázala, že dokáže spolehlivě udržet příjmy i v období ekonomických výkyvů, protože upstream aktiva jsou rozhodující jak pro těžaře, tak i pro navazující dodavatele. Po skončení energetické krize, kterou společnost CORR prošla velmi dobře, je tak tento REIT nyní lépe připraven stát se bezpečnější investicí.

 

CORR je REIT, ne Energetická firma

CORR je opravdu jedinečný – společnost z Kansas City je Infrastrukturní REIT, takže zde existuje vyšší riziko. I když existuje řada dalších infrastrukturních REIT firem, jako jsou Hannon Armstrong (NYSE:HASI), Landmark Infrastructure (NASDAQ:LMRK) a InfraREIT (NYSE:HIFR), tak ale CORR je jedinečný v energetickém sektoru. Jinak řečeno, mnoho investorů vůbec nerozumí tomu, co společnost dělá a v současné době CORR nemá žádnou konkurenci.

Díky tomu má firma velkou příležitost, protože CORR si může vybudovat dobré zázemí a stát se tak první volbou, když si budou energetické firmy výbírat partnera pro prodej/leasing v oblasti energetické infrastruktury. Takže CORR může namísto hledání nájemce na otevřeném trhu jít za firmou přímo.

Navíc, pronájmy infrastruktury jsou čistým leasingem (triple net leasing) = nájemci platí daň, pojištění i údržbu, takže jediný způsob, jak CORR může přijít příjmy z pronájmu, je v případě, že nájemce nebude plnit pronájemní smlouvu. Pokud, ale některá z středisek/nádrží/potrubí selže, ať už z jakéhokoli důvodu, tak to bude mít obrovský dopad na příjmy a dividendu. Jako proti opatření těchto rizik, tak CORR pokračuje v růstu tak, aby co nejvíce diverzifikoval příjmy nájemců.

CORR vlastní kritické aktiva a leasingové platby jsou „provozní“ náklady, nikoliv „finanční“ náklady. Uvědomte si, že v případě bankrotu nájemce operační leasingy nemovitostí podléhají zvláštním zákonným ustanovením. Operační leasing má při bankrotu přednost.

Příjmy firmy CORR jsou proto chráněné i případě bankrotu nájemce. Takže, zatímco cena akcií lítala nahoru dolů, dle cen komodit, tak příjmy a AFFO nikoliv. To jasně ukazuje výhodu obchodního modelu společnosti CORR pro investory, kteří by chtěli investovat do infrastruktuních aktiv.

 

Portfolio

Zdá se, že se ceny komodit opět rostou a energetické společnosti se vracejí k výrobní stabilitě a růstu, to znamená, že hledají nízko-nákladový kapitál. A CORR může nabídnout zdroj prostředků z něčeho, co již má ve své rozvaze. Může prodat relativně nízko návratová, ale kritické aktiva a takto utržené dolary převést do investic s vyšší návratností, a tím zvýšit hodnotu celé firmy.

CORR se primárně zaměřuje na akvizice a financování nemovitostí v oblasti midstream a downstream v energetickém infrastrukturním sektoru USA a zároveň uzavírá dlouhodobé triple-net leasingové pronájmy s energetickými společnostmi.

CORR má několik významných nájemníků a na níže uvedeném obrázku vidíte popis a za kolik tyto majetky byly nakoupeny:

Níže uvedená tabulka ukazuje rozdělení hlavních pronajímatelů, celkově pronajatá aktiva a celkové výnosy z pronájmu:

Pinedale Liquids Gathering System (LGS)

LGS se skládá z více jak 150 kilometrů potrubí, se 107 terminály a čtyřmi centrálními sklady umístěnými v Pinedale Anticline ve Wyomingu. TEnto systém CORR koupil v roce 2012 a pronajímá ho dceřiné společnosti Ultra Petroleum (NASDAQ:UPL) pod triple-net leasingovou smlouvou, s počáteční pronájemní dobou 15 let.

Společnost Ultra Petroleum vykázala v loňském roce velký úspěch v oblasti Pinedale, především díky novému způsobu horizontálního vrtání. V roce 2017 společnost CorEnergy dostala od společnosti UPL asi půl milionu účastnických nájmů a to díky vyššímu objemu výroby.

Díky odhadu rezerv v této oblasti a zvyšující se těžbě, CorEnergy koupila minoritní podíl v LGD Pinedale, který dříve držel partner CORR, s počátečním kapitálem ve výši 32,9 milionů dolarů. Prudential Financial (NYSE:PRU) se též zapojil do aktiv a poskytl CorEnergy financování (dluh) ve výši 41 milionů dolarů, což bylo použito na nákup dalších aktiv.

CorEnergy vyhodnocuje možný odkup zbývajícího podílu v LGS Pinedale, jako by to byl nový majetek, tedy aplikuje stejně přísné „prošetřování“, zda tyto „nová“ aktiva budou pro CORR přínosem.

Grand Isle Gathering System (GIGS)

GIGS zahrnuje 153 kilometrů podmořského plynovodu, který dopravuje ropu a vodu ze šesti těžebních polí Energy XXI a jednoho pole provozovaného společností Exxon Mobil (NYSE:XOM) v Mexickém zálivu. Terminál o rozloze 16 akrů zahrnuje čtyři skladovací nádrže, zařízení na odstraňování slané vody se třemi vstřikovacími vrty a související potrubí, pozemky, budovy a zařízení. V době akvizice, systém GIGS přepravoval přibližně 60 000 barelů denně (18 000 ropy a 42 000 vody), ale celková kapacita je až 120 000 barelů denně.

GIGS je největší majetek CorEnergy a je pronajímán společnosti Energy XXI Gulf Coast (NASDAQ:EGC). Společnost Energy XXI nedávno oznámila, že na základě strategické analýzy od společnosti Morgan Stanley (NYSE:MS), bude pokračovat jako samostatná společnost.

Energy XXI očekávavá, že do konce roku 2018 ještě vyvrtá dlaších šest nových vrtů, což je nejambicioznější plán této společnost za poslední čtyři roky. Vrtat se bude na polích West Delta a South Timbalier, které Energie XXI považuje za své nejlepší pole a obě jsou částečně oblushovány systémem LGS CorEnergy v Mexickém zálivu.

Portland Terminal Facility (PTF)

PTF byla nakoupen v lednu 2014, je to železniční a námořní terminál pro překládku na řece Willamette v Portlandu ve státě Oregon, o rozloze 39 akrů. Je zde celkem 84 nádrží, s celkovou kapacitou asi 1,5 milionu barelů a je zde možno přijímat, skladovat a dál distribuovat ropu a rafinované ropné produkty. Celá nemovitost je pronajata firmě Arc Terminals (garantovaná společností Arc Logistics) s triple-net nájemní smlouvou, s počáteční pronájemní dobou 15 let.

V prosinci společnost Zenith Energy (OTC:CANIF) dokončila akvizici společnosti Arc Logistics. To otevřelo společnosti Zenith nové možnosti, včetně možné koupě celého terminál od firmy CorEnergy, který může zůstat v platnosti až do konce nebo ho může předčasně ukonči v 5. či 10. roce pronájmu.

CorEnergy se domnívá, že strategická poloha PTF = na severozápadě Pacifiku a univerzálnost tohoto terminálu, jej činí cenným majetkem a CORR neočekává, že by firma Zenith uplatnila možnost předčasného ukončení.

Omega Pipeline Company (OPC)

OPC vlastní a provozuje distribuční systém pro přepravu zemního plynu, který slouží především americké armádě ve Fort Leonard Wood, v jihovýchodní části Missouri. OPC má dlouhodobou smlouvu s ministerstvem obrany.  OPC též poskytuje zemní plyn několika zákazníkům v okolí. CorEnergy poskytuje REIT mezi firemní hypoteční financování společnosti MoWood, což daňová dceřiná společnost CorEnergy, kterou vlastní OPF a toto financování je zajištěna plynovodem v délce 70 kilometrů.

MoGas Pipeline System(MPS)

MPS je asi 263 míl mezistátní podzemní plynové potrubí, které pochází ze severovýchodního Missouri a pokračuje do západního Illinois a centrální části Missouri. Potrubí má vstupní body v Mississippi River Transmission Corporation ve východním St Louis a Panhandle Eastern Pipe Line Company a Rockies Express Pipeline na severním konci systému.

CORR nadále zkoumá dostupné možnostmi minimalizace dopadu nadcházejícího poklesu daňových sazeb a též nové smlouvy Spire, které vstopí v platnost listopadu 2018.

Rizika

GIGS a LGS představují největší aktiva společnosti CORR a tržby z pronájmu významně ovlivňují výsledky podnikání. GIGS představuje zhruba 37% celkových aktiv a nájemní smlouva s Energy XXI představuje asi 46% celkových příjmů. LGS představuje asi 29% celkových aktiv a leasingové splátky představují asi 24% celkových příjmů.

Energy XXI, tedy matka a ručitel závazků nájemce Energy XXI GIGS, podala 14. dubna 2016 sama na sebe konkurz, ale Energy XXI nájemce bankrot nepodal. Všechny platby splatné společnosti CORR byly nájemcem Energy XXI v průběhu konkurzního řízení včas uhrazeny.

Společnost Ultra Wyoming = nájemce LGS, stejně tak společnosti Ultra Petroleum a Ultra Resources, ručitelé závazků Ultra Wyomingu, na sebe podali 29. prosince 2016 konkurz. Během konkurzního řízení Ultra Wyoming souhlasil s ponecháním nájemného společnosti CORR bez změn, schváleno konkurzním soudem dne 28. listopadu 2016. 14. března 2017 konkurzní soud schválil plán restrukturalizace společnosti Ultra Petroleum a 12. dubna 2017 společnost oznámila úspěšné opuštění konkurzu.

Veškeré platby společnosti CORR za LGS, byly v průběhu celého konkurzního řízení placeny včas.

 

Rozvaha

Kapitálová struktura společnosti CORR zůstává od začátku roku v podstatě stejná, přičemž poměr celková zadluženost k celkové kapitalizaci je menší jak 25%.

CORR měl na konci Q2 2018 téměr 160 milionů dolarů:

CORR má přístup k různorodému kapitálu, může využití jak své stávajících finanční nástroje, tak i možnosti přizvat další investory na financování projektů.

CORR má velký přístup ke kapitálu a apeluje na investory, kteří hledají nízké riziko, dlouhodobý investiční kapitálový horizonty. Jak řekl generální ředitel společnosti CORR David Schulte:

Investoři, kteří nakupují akcie firem ze sektorů Utility a REIT, obvykle chtějí v noci klidně spát. Nepotřebují vysoký růst, ale chtějí omezené riziko. Získáváme klíčová aktiva, která mají dlouhodobé smluvní hotovostní toky, které umožní našim investorům být v klidu, zatímco selektivně poskytujeme energetickým společnostem potřebný kapitál, jak se postupně vrací k růstu.

Na posledním konferenčním hovoru, ale generální ředitel David Schulte řekl velmi podstanou věc:

U nadměrného pokrytí NAREIT FFO se chci pozastavit, protože někteří investoři se domnívají, že je zdrojem potenciálního dividendového růstu, i když je o trochu vyšší než byl náš cíl, který jsme si stanovili. Nicméně, jak jsme v minulosti řekli, část nájemného získaného z využívání našich aktiv představuje zhodnocení kapitálu. Takže CorEnergy ponechává tento peněžní tok na splácení dluhu a reinvestice do aktiv, které dále generující příjmy, než na vyplacení dividendy.

Tedy i když FFO je vyšší, tak v blízké budoucnosti s navyšováním dividendy investoři nemohou počítat.

 

Pevné základy

Jak je vidět na obrázku níže, tak zředěný čistý příjem, NAREIT FFO a upravené FFO postupně rostou, což je z velké části důsledkem zvýšených nákladů na daň z příjmů, spojené s dopadem daňové reformy. Každý z těchto ukazatelů zisku, včetně AFFO, byla v Q1 2018 ovlivněna přijetím nového standardu pro účtování o rozpoznávání příjmů.

Zatímco většina zisků společnosti CORR nebyla novou úpravou daní ovlivněna, tak ale na zisky firmy MoGas z dlouhodobých pronájmů se společností Spire, která se má revidovat v listopadu směrem dolů, to mít bude. Kvůli tomu poměr krytí AFFO a dividendy v Q1 2018 kleslo, ale v Q2 2018 se již snad vracíme opět k růstu. CORR též 25. července deklarovala svou dvanáctou po sobě jdoucí dividendu ve stejné výši 0,75 dolarů.

CORR očekává, že výnosy z pronájmů budou i nadále růst a v roce 2018 očekává minimální výnosy z pronájmu téměř 61,4 milionu dolarů. Což by mohlo do roku 2021 narůst přibližně ještě o dalších 25% a to na základě současného portfolia (viz. prognóza FASTGraphs.com):

 

Závěr

Poslední roky byly pro společnost CORR skutečným testem stability, pokles cen ropy přivedlo dva nájemníky k bankrotu, akcie CORR klesly ke 12ti dolarům, ale od té doby se již téměr cena ztrojnásobila. Společnost CORR prokázala stabilitu peněžních toků i v době poklesu cen komodit.

Společnost CORR je v dobrém postavení, aby mohla dále navyšovat výdělky a možná časem i dividendy, ale dříve jak v roce 2019 bych to nečekal. Společnost CORR si vedla velmi úspěšně i když dva její operátoři bankrotovali a tím potvrdila kritické charakteristiky svého portfolia. Navíc je velmi pravděpodobné, že do konce roku 2018 ještě mohla být nějaká akvizice, což by mohlo posunout cená akcií k 40ti dolarové hranici.

Platí ale, že společnosti s malou tržní kapitalizací mohou být velmi volatilní a CORR je navíc společnost externě řízena, tedy má vyšší náklady na vedení.

Pokud se pro investice přeci jen rozhodnete, tak je třeba počítat s velkým kolísáním ceny a nerostoucí dividendou. Proto lze DGI investorům CORR doporučit pouze jako doplněk portfólia.

 

Pokud se chcete naučit jak fungují REIT firmy a jak je hodnotit, tak doporučuji knihu od Stephanie Krewson-Kelly a R. Brad Thomas:

The Intelligent REIT Investor: How to Build Wealth with Real Estate Investment Trusts