REIT: STORE – Single Tenant Operational Real Estate

Rok 2018 nezačal pro REIT firmy vůbec pozitivně. Zatím co většina ostatních akcií pokračuje v raketovém růstu, započatém v roce 2017, tak REIT nadále směřují opačným směrem. Dnes se zaměříme na firmu Single Tenant Operational Real Estate (STORE).

STORE při ceně kolem 24 dolarů za akcii nabízí dividendový výnos přes 5%. STORE je mladá firma, takže ač se nemůže porovnávat v počtu let vyplácení dividend s Aristokraty, natož s Králi, tak i tak od svého založení v roce 2014 společnost zvýšila svou dividendu o 8% v roce 2015, o 7,4% v roce 2016 a o 6,9% v roce 2017. Navíc Warren Buffett koupil celých 9,9% podílu firmy v polovině roku 2017. Navíc STORE používá strukturu triple-net (čistý pronájem), takže má velmi malé kapitálové výdaje, protože je platí nájemci. Takže tato firma si jistě zaslouží své místo v portfóliu DGI investorů.

STORE portfólio

STORE má nemovitosti geograficky rozprostřené přes celé USA:

Stejně tak zastoupení v různých odvětvích:

Nicméně, STORE není správcem těchto nemovitostí, vše pro něj spravují nájemci. STORE vlastní pouze pozemky a budovy na nich a vybírá pouze nájem. Zdá se Vám, že vlastní náhodné nemovitosti?

Nad STORE musíte přemyšlet jako nad „financováním nemovitostí“. Tak jako banky poskytují úvěry svým zákazníkům, tak STORE to dělá podobně. Nabízí „půjčku“ svým nájemcům a „úroky“ si vybírá ve formě plateb nájemného, ale je zde velký rozdíl! Zákazníci nemusí „půjčku“ vrátit, ale musí „vrátit“ nemovitosti. Na konci každé takové transakce je, že STORE dostane zpět vlastnictví té konkretní nemovitosti, ukončí dlouhodobou pronájemní smlouvu s zákazníkem a zákazník na oplátku dostane zpět kapitál. Typicky smlouva STORE má počáteční výnos 8% (v Q4 2017 7,8%), což znamená, že počáteční nájemné činí 8% z kupní ceny nemovitosti.

Navíc většina pronájmů má ve smlouvě zakotven roční nárůst nájemného, průměr dosahuje přibližně 1,8%:

Pohledem do čísel lze obchodní model shrnout jako „rozpětí“ mezi náklady na kapitál (úvěr nebo vlastního kapitálu) a investičním výnosem. 9MO 2017: 3,6% jsou náklady na kapitál, 7,8% je počáteční výnos a 9,6% je hrubá návratnost po započtení 1,8% ročních leasingů:

Nájemní smlouvy STORE capital

Když jde o úvěry, tak je třeba se vždy podívat, jak se firma „chrání“ proti případným změnám úrokových sazeb. V klasické triple-net nájemní smlouvě má každý majitel individuální podmínky pro každou nemovitost, jenže STORE má plných 87% nájemních smluv jako „hlavní pronájem“. Co je na tom tak jiné? Zatímco v individuální nájemní smlouvě každý zákazník zaplatí nájem za každou jednu nemovitost, tak v případě hlavní nájemní smlouvy platí každý nájemník jednu celkovou sumu za všechny nemovitosti, které má pronajaté.

Toto rozlišení je velmi důležité a to z několika důvodů. Za prvé,když má nájemník několik nemovitostí, které nevynáší tolik, tak v případě individuálního pronájmu by si nájemník mohl vybrat, které smlouvy vypoví a kterou ne. Ale v případě hlavního pronájmu musí vždy platit jednu sumu za všechny nemovitosti. To je přínosné i pro nájemníka, protože je schopen financovat většinu nemovitostí, protože kvalita nemovitostí se pak hodnotí na základě celého portfolia.

Nájemné vs inflace

O pár odstavců výše jsme si řekli, že každá smlouva má nastaveno průměrné navyšování nájmu o 1,8%, což je skvělá zpráva pro růst, jenže inflace je přeci kolem 3%? A STORE to tak má schválně! Pomalejší růst nájmů, než je inflace, znamená, že nájemníci nejsou motivování přecházet jinam, tak jak to můžeme vidět u jiných firem, které zvedají nájmy s inflací.

A když nebude dobře… tak to stále máme pokryté

Nákupní ceny nemovitostí představují pouze 82% nákladů, a to je naprostá výhra! Protože nakupovat nemovitosti pod jejich tržními cenami vytváří bezpečnostní rezervu do budoucna. To je velmi důležité jak pro zajištění nižších tržních nájmů, tak pro případ, že se věci na trhu pokazí. Někdy prostě některé nemovitosti nevykazují dostatečnou výkonnost a v tom případě STORE nemovitost prodá, než aby se pokoušel o nákladnou renovaci a následně opětovné hledání nového nájemce. Ve Q3 2017 STORE vykázal vysoké prodeje ve výši 202 milionů dolarů oproti roku 2016 kdy prodeje činily jen 44 milionům dolarů. Bohužel prodeje majetku nejsou u REIT firmy to, co bychom chtěli vidět příliš často, protože to znamená, že nájemní smlouvy nebyly dobré. Přesto STORE vykázal zisky ve výši 35,8 milionů dolarů

Uveďme si příklad pro zjednodušení. Představte si banku, která půjčuje peníze za 7,8% úrok a se zárukou navyšování úroků ve výši 1,8% každý rok. A i v případě, že klient začne mít problémy, tak tahle imaginární banka můžete celý dluh prodat za plnou jistinu. No řekněte, nechtěli by jste takovou banku vlastnit? A tohle přesně dělá STORE! Když se věci daří, tak jak mají, tak každý nájem je velmi lukrativní a navíc dlouhodobý. A když se věci začnou kazit, tak stále jsou nájemní smlouvy pokryty.

STORE se nehoní za výnosem

I přes velké počáteční procenta nájemníci vykazují velmi silné finanční údaje:

STORE vypočítává krytí fixních nákladů (FCCR) obecně jako poměr EBITDAR, režijního poplatku založeného na odhadovaných průmyslových standardech proti celkovým nákladům na pronájem. Ty STORE vypočítává jako jeho úrokové náklady a plánované splátky půjček. STORE si udržuje velmi vysoké procento nájemních smluv v investičním stupni, ale ještě důležitější je, že velké procento nájemců má pevné poplatky. Krytí pevných poplatků bychom bychom měli brát jako úvěrovou kvalitu nájemců.

Silný vnitřní růst

Výplatní poměr ve výši 72% AFFO dává dostatek prostoru jak pro navyšování dividendy, tak i pro další akvizice. Kombinace zakotvení 1,8% navyšování nájmů a nerozděleného zisku bude i nadále umožňovat pohodlný 5% růst:

Zatím jsme viděli společnost s výnosem z dividend ve výši 5,1%, která podle všeho může růst o 5% v důsledku stabilního a konzistentního růstu výdělku. Nejde však o celý obraz, nejdůležitější částí jeho podnikatelského modelu je jeho akviziční potenciál.

Akvizice

Ačkoliv STORE nemovitosti i prodává, tak v daleko větší míře nové nakupuje, a to každý rok za více než miliardu dolarů:

Což je velmi podobné číslo v porovnání s nejbližším konkurentem – Realty Income (O):

Uvědomte si, že nákupy nových nemovitostí jsou velice dobrá věc, která STORE zajistí nové příjmy v budoucnosti. Navíc STORE je velmi vybíravý v akvizicích, takže každá další akvizice STORE portfolio diverzifikuje a tím ho dělá bezpečnějším. Existuje navíc ještě jedna výhoda, kterou je třeba zmínit: akvizice financované vydáváním nových akcií. STORE akcie obchodující se pouze při FFO kolem 14 nedokáže STORE růst tak jak by chtěl, proto firma v minulosti využila emise nových akcií. Získávání nového vlastního kapitálu v 25 FFO násobcích znamená 4% náklady na kapitál, což se dá příznivě srovnat s 7,8% výnosy. Každá další akvizice financovaná vydáním nových akcií snižuje poměr dluhu k EBITDA (protože EBITDA roste, ale dluh ne), což vede k navyšování úvěrových ratingů úvěrových agentur. Navýšení úvěrového ratingu následně vede k odůvodněnému zvyšování ocenění kvůli ještě bezpečnější dividendě. A tím se kruhu uzavře. Je to jako by se cenové cíle navyšovaly s tím, jak roste cena akcií. Mohly by jste se zeptat: „A proč to tak nefunguje i u jiných akcií?“ Na odpověď se ale musíte zeptat Trhu.

Buffettova investice

V polovině roku 2017 získala společnost Warren Buffetta Berkshire Hathaway (NYSE: BRK.A / BRK.B) 9,9% akcií společnosti STORE Capital. To byl obrovský impuls důvěry v STORE od největšího investora. Proč dal Buffett přednost STORE před např. Realty Income?

STORE překonává Realty Income v úsporách z rozsahu, navíc tržní kapitalizace STORE je 5 miliard dolarů, ve srovnání 15 miliard dolarů Realty Income. Pro STORE je tedy jednodušší získávat další akvizice a následně je i úspěšně spravovat. Navíc vedení STORE několikrát jasně deklarovalo závazek k odpovědnému úvěrovému růstu.

Je tu i další důvod; jak uvedl Reuters, generální ředitel Volk a Buffett měli několik společných schůzek od roku 2014, když byl STORE ještě soukromá firma. Po mnoha e-mailech a pečlivém sledování každého výkazu STORU se Buffett nakonec rozhodl, že je čas nákupu = jasné Volkovo vítězství.

Závěr

Ač se STORE nemůže v dividendových letech srovnávat s Aristokraty, ani Králi, tak jeho možnosti budoucího růstu jsou téměř neomezené. 5% dividendový výnos s možností 5% růstu se prostě neodmítá lehce. STORE si rozhodně zaslouží místo v DGI investorských portfóliích.