REIT: Ventas

Ventas, Inc. (VTR) je diverzifikovaný zdravotnický REIT, který záměrně vytvořil portfolio s více jak 1200 aktivy. Společnost se zaměřuje na vysoce kvalitní nemovitosti, které jsou dobře umístěny v atraktivních trzích s vysokými překážkami pro vstup dalších firem.

VTR partneři jsou vrcholovými operátory v každé třídě aktiv, která jsou vedoucími ve svých sektorech a mají dobré postavení k dalšímu růstu. Nemovitosti se nacházejí ve Spojených státech, Kanadě a ve Velké Británii. Jak bude uvedeno níže, VTR má vyvážený portfoliový mix, který zahrnuje Institucionální výzkum (Institutional Life Science) a Lékařské kanceláře (Medical Office) (26%), Čistý pronájem (Net Lease) (38%) a Ubytování pro seniory (Senior Housing Operating) (29%) a Kvalifikované ošetřovatelství (Skilled Nursing) (1%).

VTR je považován za diverzifikovaný zdravotnický REIT, který investuje do většiny sektorů zdravotnictví.

V roce 2015 se však společnost rozhodla opustit kvalifikovaná ošetřovatelská (Skilled Nursing – SNF) zařízení a rozhodla se, že většinu těchto nemovitostí s „vyšším rizikem“ (nyní vlastněných společností Sabra (NASDAQ:SBRA) vyčlení. Vyčleněním do nové firmy Care Capital Properties (CCP – již neexistuje, firmu koupila Sabra) a prodejem SNF nemovitostí ve výši přibližně 700 milionů dolarů společnosti Kindred Healthcare (NYSE:KND) (s velmi příznivým výnosem z pronájmu v hotovosti ve výši 7%), VTR provedl inteligentní odprodeje, což firmě umožnilo dále diverzifikovat portfolio.

Pokračující problémy v kvalifikovaném ošetřovatelství (SNF) nadále postihuje krytí nájmů provozovatelů a vedlo (stále vede) k nižšímu ohodnocení těchto REIT firem (např. Omega Healthcare (NYSE:OHI) a SBRA). Tím, že Ventas selektivně opustil kvalifikovaný ošetřovatelský sektor, zaměřil svou strategii na nejlepší operátory ve své třídě.

V důsledku aktivit v roce 2016 a odprodeje většiny kvalifikovaných ošetřovatelských kapacit v roce 2015 tak Ventas vytvořil nejlepší diferencované portfolio, které je diverzifikované nejen dle typu aktiv, ale i obchodního modelu a nájemců.

Jedním z klíčových rozdílů společnosti VTR je to, že dokázal úspěšně vybudovat strategii založenou na pevné vizi, předvídavosti, inovaci, proaktivních rozhodnutí o alokaci kapitálu, důsledném provedení a stabilním týmu odborníků. Díky tomu bude Ventas i nadále přinášet výborné a především trvalé výsledky i v době klesajících cyklů v následujících dvou desetiletích.

Základ 1: Bydlení pro seniory 52% (SHOP 29% a NNN 23%)

Jak již bylo řečeno, VTR má vysoce diverzifikovaný obchodní model, který se skládá z nejlepších poskytovatelů zdravotnické péče v oboru. Investice společnosti do celého spektra nemovitostí ve zdravotnictví zajišťují udržitelný, rostoucí, silný peněžní tok během ekonomických cyklů a odolnost v době poklesu.

Přesně sestavená kombinace je základem podnikové síly a spolehlivosti VTR. Vysoce kvalitní ubytování seniorů (senior housing operating nebo-li SHOP) tvoří zhruba 29% NOI společnosti, která je součástí vyváženého portfolia společnosti.

VTR očekává, že cca třetinové rozdělení portfolia pomůže firmě i v nepříznivých dobách. Jakožto nedávné době, kdy „portfólio SHOP zažívalo nesoulad nabídky a poptávky, během těžké chřipkové epidemie“ (jak uvedl Debra Cafaro na posledním výsledkovém telefonátu).

Demografická křivka je neúprosná, seniorů bude výrazně přibývat, z čehož bude mít v nadcházejících letech prospěch SHOP portfolio. Očekává se, že VTR bude generovat zhruba 3,5 miliardy dolarů v konsolidovaných ziscích a v konsolidovaném čistém provozním zisku 2 miliardy dolarů v roce 2018.

Výsledky VTR SHOP za celý rok a za Q4-17 byly naprosto přesně dle očekávání. Obsazenost za celý rok 2017 klesla o 180 bazických bodů oproti roku 2016, což bylo způsobeno kumulativním dopadem nových dodávek na vybrané trhy.

Portfolio SHOP nadále vidí sílu na trzích s vysokými bariérami vstupu, včetně Los Angeles, San Franciska, Bostnu a Ontaria. Navzdory silnému portfoliu vykázal Ventas drobný pokles NOI na trzích kam přišla nová konkurence, zejména na sekundárním trhu.

Posuňme se ale do roku 2018, VTR očekává, že SHOP hotovostní NOI za celý rok 2018 klesne v rozmezí od 1 do 4%. Předpokládá pokles NOI v SHOP v důsledku chřipkové sezóny a kumulativního dopadu nových dodávek na některých trzích.

Portfolio trojnásobného čistého výnosu (triple-net) VTR vykázalo za celý rok 2017 nárůst NOI o 3,7%. Ve Q4-17 se triple-net výnos zvýšil o vynikajících 4,2%. 12ti měsíční EBITDA a pokrytí peněžních toků v celkově stabilizovaném tříletém leasingovém portfoliu za třetí čtvrtletí byly konzistentní s předchozími čtvrtletími ve výši 1,6x.

Pokrytí v portfoliu bydlení pro seniory bylo 1,2 krát, což je pokles z 1,3 v posledním čtvrtletí v důsledku růstu investic do nemovitostí. Pokrytí peněžních toků v portfoliu zůstalo stabilních 1,6x a to navzdory nárůstu nájemného a vlivu změn výplat.

Výkonnost Ardentu byla v roce 2017 mimořádně dobrá. Díky tomu výsledky Q3-17 byly silné v porovnání s předními veřejně obchodovanými nemocničními firmami v USA. Výsledkem je, že pokrytí nájmu Ardentu je 3x. Pro rok 2018 VTR očekává, že celkové portfolio trojnásobného čistého výnosu bude růst o 3-4%, především díky navyšování nájmů.

Základ 2: Kanceláře 27% (Life Science 7% a MOB 20%)

Kombinovaný kancelářský segment (MOB a Life Science) představuje přibližně 27% NOI společnosti. Za celý rok 2017 se kancelářský NOI zvýšil o 2%. Q4-17 bylo prvním čtvrtletím, ve kterém VTR vykazoval NOI společně pro kanceláře i portfolio Výzkumu a Lékařských kanceláří.

Portfolio životních věd (Life science) zaznamenalo dobré výsledky ve Q4-2017, když vykázala stejné NOI ve výši 5,6%, neboť nový leasing zvýšil obsazenost na 330 bazických bodů, na vynikajících 97,4%. Přínos plynoucí z pokračujícího rozvoje se plně promítne do výsledků VTR v roce 2019.

NOI za celý rok 2017 se zvýšil o 2%. Vedení VTR odvedlo vynikající práci v oblasti řízení obsazenosti, a to navzdory o 33% vyššímu vypršení pronájmů v roce 2017. Vedení dokázalo zachovat původní nájemce, v roce 2017 vzrostlo znovu obnovení smluv na více jak 80% a příjmy z toho vytěžili přes 2%.

V roce 2018 VTR očekává 1,5 až 2,5% růst z portfolia lékařských kanceláří. Na kombinované bázi VTR očekává, že se v kancelářích, výzkumu a aktivech MOB portfoliu, zvýší objem NOI za celý rok 2018 v rozmezí od 1,75 do 2,75%.

Základ 3: Zdravotní systémy 6% a Následná péče 7%

Ardent (platforma „zdravotnických systémů“ společnosti VTR) nadále prospívá a funguje mimořádně dobře. V partnerství s firmou ESL (společnost Sam Zell), VTR nedávno získal zdravotní středisko East Texas v partnerství s University of Texas System. VTR očekává, že Ardent vykáže více jak 4 miliardy dolarů ze svých 31 nemocnic v sedmi státech, přičemž má asi 40% podíl na trhu. Ardent pronájem má silné pokrytí ve výši 3x.

Když se Ventas rozhodl odvrátit od kvalifikovaného ošetřovatelství, otevřelo mu to další, větší, možnosti, aby společnost rozvinula svůj defenzivnější obchodní model. Tímto způsobem Ventas též udržuje pevnou bilanci, díky čemuž by společnost mohla být první zdravotnický REIT, který by získal „A“ rating.

 

Bude Ventas první zdravotní REIT s „A“ ratingem?

Existuje pouze 9 REIT firem s „A“ ratingem a žádný z nich není zaměřen na zdravotní péči!

Očekává se, že VTR dále sníží svůj dluh, aby se zlepšil čistý dluh společnosti k upravenému pro forma zisku EBITDA přibližně na 5,5x a to do konce roku 2018. Navzdory tomu, že je Ventas známý svým akvizičním apetitem, tak společnost zatím neohlásila žádnou akvizici pro rok 2018, což je běžná praxe na začátku roku.

VTR má vynikající výsledky s řízením rizika (tj. oddělení CCP) a společnost uvedla, že v roce 2018 plánuje prodat další aktiva ve výši až 1,5 miliardy dolarů (v roce 2017 to byla téměř 1 miliarda dolarů). Výnosy z prodeje aktiv použity na snížení dluhu; to znamená asi 0,10 dolarů snížení FFO v roce 2018.

Ačkoli  FFO bude zředěno, tak VTR exceluje v činnostech na obnovu kapitálu; např., Ventas prodal přes 700 milionů dolarů očistných aktiv s vysoce atraktivním 7% výnosem před koncem roku 2017.

VTR očekává v roce 2018 splacení téměř 850 milionů dolarů z úvěrů, což přinese významnou hodnotu pro akcionáře. Pozoruhodné je též předčasné splacení 700 milionů dolarů úvěru, 9% úvěr pro Ardent, kterým firma financovala akvizici společnosti LHP.

Odhady vedení též předpokládají, že v roce 2018 bude prodán podíl v bydlení pro seniory na ESL, čímž se vytvoří nová strategická operační platforma a přiláká se nový kapitálový partner.

Ventas navýšil svou likviditu o více jak 1,4 miliardy dolarů díky navýšeným úvěrovým prostředkům revolvingovým úvěrem. Rozvaha je i nadále v dobrém stavu, čistý dluh EBITDA činí 5,7x, fixní pokrytí výjimečných 4.6x a čistý dluh k hrubé hodnotě aktiv ve výši 38%.

Rozdělování kapitálu je pro úspěch REIT firem zásadní a vedení VTR je v diverzifikaci kapitálových zdrojů, poskytování finanční síly a flexibilitu k vytvoření další „palebné síly“ pro další roky. Jak řekla Debra Cafaro v posledním telefonátu k ziskům VTR:

Dále pokračujeme ve sledování a vyhodnocování možnosti dalších investic napříč našimi konkurenty. Zůstáváme zaměřeni na rozumné rozdělování kapitálu, když najdeme přitažlivou návratnost s ohledem na rizika, vidíme významnou konkurenční výhodu nebo strategický vzestup nebo to pomůže zákazníkovi dosáhnout jeho cíle.

Od roku 2012 vykazujeme v průměru více jak 2,5 miliardy dolarů ročních investic a naše projekce na rok 2018 zatím neobsahuje žádnou akvizici v souladu s naší dlouhodobou historickou praxí. Pokud však vidíme investiční příležitost, která je atraktivní a vysoce kvalitní, tak máme kapacitu a možnost ji uskutečnit.

Jak si tedy Ventas vede?

Za celý rok 2017 vykázalo portfolio nemovitostí VTR růst NOI o 2,5% (což bylo na vrcholu odhadů VTR 2-2,5%). Pro rok 2018 VTR očekává, že celkové portfolio nemovitostí bude pokračovat v pozitivním růstu NOI v rozmezí od 0,5 až 2%, díky diverzifikaci aktiv, operátorů, geografickému rozmístění nemovitostí a obchodního modelu.

V roce 2017 dosáhl Ventas růst zisku na horní hranici odhadů vedení: normalizovaná hodnota FFO vzrostla o 1% na 4,16 dolaru, tedy na úplném vrcholu původních odhadů vedení – 4,13 až 4,16 dolarů.

Peněžní tok z operací (FFO) vzrostl v roce 2017 o 5% a správní rada společnosti ohlásila čtvrtletí dividendu pro Q1-18 ve výši 0,79 USD, což představuje meziroční nárůst o 2%.

VTR má vynikající historii růstu zisků:

… a též rostoucí dividendu:

 

Ukažte mi jiný S&P 500 REIT, který vynáší 6% ročně?

Proč ale S&P 500 REIT jako VTR vykázal -11,2% ročně?

… nedává to vůbec smysl, že tento blue-chip vykazuje 6,5% ročního dividendového výnosu:

Je jasné, že VTR nebude vykazovat stejný 5-7% dividendový růst, který jsme viděli v posledních několika letech, ale raději bych viděl, že společnost bude dodržovat přísnou disciplínu, postupy řízení rizik a poskytovat bezpečné a spolehlivé dividendy, než super rostoucí chvíli a pak nic!

Ve skutečnosti VTR je nejlepší ve své třídě! Ventas je „grand slam“ a vedení si zaslouží uznání za to jakou mají předvídavost přizpůsobit se vývoji v sektoru zdravotní péče a neustále zvyšovat hodnotu a „vyskočili“ z kvalifikovaného ošetřovatelského sektoru (SNF) „právě v čas.“

Zde několik komentářů od institucionálních investorů:

Ventas se momentálně obchoduje s výraznou slevou – a to ve všech metrikách – trh nebere v úvahu extrémní disciplínu vedení. Ano, v REIT sektoru zdravotní péče existují i další firmy, ale VTR je jednou z mála společností, která má nejlepší operátory ve své třídě.

Zatímco většina REIT společností propadla, a to především díky velkým obavám z růstu inflace a základní úrokové sazby, tak bohužel VTR se stal vedlejší obětí, když byl stržen společně s ostatními, opravdu nezaslouženě. Trh vůbec nedokáže ocenit manažerský tým za jeho postupy a vynikající řízení rizik.

Závěr:

VTR má silné portfolio vysoce kvalitních nájemců, kteří budou i nadále přinášet silné opakovatelné zdroje příjmů. Společnost je mimořádně dobře řízená a je přímo laserově zaměřena na vytváření příjmů pro své investory. Inteligentní investoři by měli hledat nejkvalitnější jména s nejkvalitnějšími manažerskými týmy.

 

Pokud se chcete naučit jak fungují REIT firmy a jak je hodnotit, tak doporučuji knihu od Brada Thomase:

The Intelligent REIT Investor: How to Build Wealth with Real Estate Investment Trusts